[摘要]在開放的經(jīng)濟(jì)中，貨幣政策和財(cái)政政策與對(duì)外開放共同作用于產(chǎn)出和物價(jià)。時(shí)變參數(shù)TVP-VAR模型的實(shí)證結(jié)果表明，擴(kuò)張的中期借貸便利使得產(chǎn)出先降低再升高，通貨膨脹上升。擴(kuò)張的國家財(cái)政支出則展現(xiàn)出時(shí)變特征，提升產(chǎn)出的效果越來越弱甚至變負(fù)并使通貨膨脹上升。同時(shí)外貿(mào)依存度和資本流動(dòng)自由度的提高均對(duì)提高產(chǎn)出和控制物價(jià)有積極作用。因此，應(yīng)繼續(xù)發(fā)揮新型貨幣政策工具的作用，逐漸減少對(duì)財(cái)政支出刺激經(jīng)濟(jì)的依賴，繼續(xù)堅(jiān)定不移擴(kuò)大開放，促進(jìn)貿(mào)易發(fā)展，使資本流動(dòng)更加自由。
[關(guān)鍵詞]中期借貸便利;國家財(cái)政支出;外貿(mào)依存度;資本流動(dòng)自由度
財(cái)務(wù)方向評(píng)職知識(shí)：財(cái)政監(jiān)督屬于幾類期刊
財(cái)政監(jiān)督是財(cái)經(jīng)方向的省級(jí)期刊，是2008年版的北大核心期刊，財(cái)政監(jiān)督知網(wǎng)(2017版)復(fù)合影響因子：0.188，(2017版)綜合影響因子：0.096，由此可見財(cái)政監(jiān)督雖不是核心期刊，但是具有的影響力還是很高，也是財(cái)經(jīng)方向人員評(píng)職稱單位認(rèn)可的期刊。
一、引言
貨幣政策和財(cái)政政策是宏觀調(diào)控的重要手段，均具有產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)。對(duì)外開放也會(huì)影響價(jià)格和產(chǎn)出。因此在開放的經(jīng)濟(jì)中，貨幣政策、財(cái)政政策與對(duì)外開放需要兼顧。一方面，貨幣政策與對(duì)外開放共同影響產(chǎn)出和價(jià)格，其共同作用主要發(fā)生在匯率渠道。貨幣政策引起匯率的變化，進(jìn)而導(dǎo)致對(duì)外貿(mào)易、資本流動(dòng)的變化，而貿(mào)易開放度與金融開放度也影響對(duì)外貿(mào)易和資本流動(dòng)，進(jìn)而共同影響產(chǎn)出和價(jià)格。另一方面，財(cái)政政策與對(duì)外開放共同影響產(chǎn)出和價(jià)格。財(cái)政政策通過影響國內(nèi)需求、物價(jià)并傳導(dǎo)至匯率，導(dǎo)致對(duì)外貿(mào)易、資本流動(dòng)的變化，而貿(mào)易開放度與金融開放度也影響對(duì)外貿(mào)易和資本流動(dòng)，進(jìn)而共同影響產(chǎn)出和價(jià)格。隨著我國貨幣政策工具箱的不斷擴(kuò)充，以常備借貸便利(SLF)、中期借貸便利(MLF)為代表的新型貨幣政策工具越來越重要，借貸便利工具起到了怎樣的效果呢?在變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，我國借貸便利和財(cái)政支出的效果是否隨時(shí)間變化并有什么區(qū)別呢?
在全球經(jīng)濟(jì)融合，我國更加開放的情況下，貿(mào)易和金融開放度的增加對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格會(huì)帶來什么樣的影響呢?貨幣政策、財(cái)政政策和對(duì)外開放關(guān)系到國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對(duì)開放經(jīng)濟(jì)中借貸便利和財(cái)政支出效果的研究具有重要意義。開放經(jīng)濟(jì)中貨幣政策和財(cái)政政策的研究起源于Mundell[1]和Fleming[2]提出的蒙代爾弗萊明模型(MF模型)。經(jīng)典的MF模型通過建立開放條件下的宏觀經(jīng)濟(jì)框架，討論了不同匯率制度下的貨幣政策和財(cái)政政策的效果。后來，大量的論文進(jìn)行了實(shí)證研究。貨幣政策方面，一類研究關(guān)注開放經(jīng)濟(jì)中匯率對(duì)貨幣政策的影響。
Smets和Wouters[3]建立VAR以及DGE的開放經(jīng)濟(jì)模型進(jìn)行實(shí)證分析，提出在浮動(dòng)匯率制和通貨膨脹目標(biāo)下的開放經(jīng)濟(jì)中，匯率對(duì)外貿(mào)價(jià)格產(chǎn)生直接影響，使得貨幣政策傳導(dǎo)到價(jià)格更加直接。龔剛等[4]構(gòu)建了一個(gè)開放經(jīng)濟(jì)條件下小國經(jīng)濟(jì)的模型，討論了資本市場開放及匯率固定條件下的貨幣政策，認(rèn)為在一定制度約束下貨幣政策不會(huì)失去獨(dú)立性和有效性。李未無[5]建立VAR模型進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)人民幣實(shí)際匯率貶值與我國經(jīng)濟(jì)增長之間存在一定的虛假相關(guān)，可能是因?yàn)樨泿殴?yīng)對(duì)二者具有同時(shí)影響。
袁偉彥和李文溥[6]建立中國經(jīng)濟(jì)的SVAR和DGE模型，認(rèn)為匯率渠道是貨幣政策傳遞的重要渠道，名義匯率波動(dòng)對(duì)我國產(chǎn)出和通貨膨脹具有顯著影響。張翔等[7]通過SVAR模型實(shí)證分析，認(rèn)為人民幣匯率彈性增強(qiáng)后，“金融加速器”效果被削弱，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將下降。另一類研究關(guān)注對(duì)外開放度對(duì)貨幣政策的影響。早期Romer[8]在研究中就指出對(duì)外開放度與通貨膨脹呈負(fù)相關(guān)。Karras[9]將經(jīng)濟(jì)開放度作為內(nèi)生變量納入到AS-ISLM模型，利用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析后，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)開放度的提高降低了貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)，卻增強(qiáng)了貨幣政策的價(jià)格效應(yīng)。
裴平等[10]在Karras模型的基礎(chǔ)上改進(jìn)，利用中國的數(shù)據(jù)實(shí)證分析后得出的結(jié)論與Karras不完全相同，而是經(jīng)濟(jì)開放度的提高同時(shí)削弱了貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)以及價(jià)格效應(yīng)。孫永強(qiáng)等[11]利用VAR-TARCH模型實(shí)證分析了資本市場開放對(duì)貨幣政策有效性的影響，認(rèn)為資本市場開放在長期和短期均對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格不具有顯著影響，但是卻增加了貨幣政策效果的不確定性。馬勇和陳雨露[12]利用DSGE模型對(duì)經(jīng)濟(jì)開放度對(duì)貨幣政策產(chǎn)出效應(yīng)與價(jià)格效應(yīng)兩方面的影響進(jìn)行分析，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)開放度的提高降低了貨幣政策的有效性。開放經(jīng)濟(jì)中財(cái)政政策效果的研究相對(duì)較少，其中陳浪南等[13]利用GVAR模型中的不同貿(mào)易矩陣模擬不同的貿(mào)易開放程度，實(shí)證結(jié)果表明隨著貿(mào)易開放程度的提高，財(cái)政政策的乘數(shù)效應(yīng)逐漸減小。
朱軍[14]構(gòu)建了開放經(jīng)濟(jì)中的中國財(cái)政DSGE模型，實(shí)證分析認(rèn)為財(cái)政政策的“乘數(shù)效應(yīng)”較小。還有個(gè)別研究將開放經(jīng)濟(jì)中的貨幣政策和財(cái)政政策對(duì)比討論。卞志村和孫俊[15]利用MSVAR模型實(shí)證討論了開放經(jīng)濟(jì)中我國貨幣政策和財(cái)政政策的非對(duì)稱效應(yīng)，認(rèn)為貨幣政策和財(cái)政政策的沖擊均存在非對(duì)稱性。陳國進(jìn)等[16]在DSGE模型中模擬了三種資本賬戶開放水平，實(shí)證結(jié)果表明隨著資本賬戶開放程度的提高，一方面政府支出的調(diào)控效果有所減弱而減稅政策的調(diào)控效果有所增強(qiáng)，另一方面貨幣政策的調(diào)控效果則有所減弱。在分析對(duì)外開放度與貨幣政策或財(cái)政政策共同作用的研究中，使用的對(duì)外開放度度量指標(biāo)各有不同。一類研究將對(duì)外開放度作為參數(shù)納入DSGE或VAR的拓展模型，例如馬勇和陳雨露[12]將經(jīng)濟(jì)開放度定義為進(jìn)口商品占GDP的比例并進(jìn)行測算，在DSGE模型中改變其參數(shù)值來模擬經(jīng)濟(jì)開放度變化的情況。陳浪南等[13]在GVAR模型中利用不同的貿(mào)易矩陣模擬經(jīng)濟(jì)開放度的變化。
而另一類研究則將對(duì)外開放度作為變量納入回歸模型或者VAR的拓展模型，例如裴平等[10]在Karras模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行改進(jìn)，將經(jīng)濟(jì)開放度作為解釋變量，在回歸中包含經(jīng)濟(jì)開放度與貨幣政策的交互項(xiàng)進(jìn)行分析。在測算經(jīng)濟(jì)開放度時(shí)采用經(jīng)典的外貿(mào)依存度，即進(jìn)出口總額占GDP的比例。而黃武俊[17]在此基礎(chǔ)上分別定義了貿(mào)易開放度和金融開放度的變量作為交互項(xiàng)中包含的解釋變量。其中貿(mào)易開放度沿用外貿(mào)依存度，而金融開放度則使用對(duì)外債權(quán)和債務(wù)總額與GDP的比值。孫永強(qiáng)等[11]設(shè)計(jì)了資本市場開放的變量，采用(外匯儲(chǔ)備增量-對(duì)外貿(mào)易順差-外商直接投資)/國內(nèi)生產(chǎn)總值進(jìn)行測度。
因此，既有研究中經(jīng)濟(jì)開放度的定義并沒有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，周茂榮和張子杰[18]認(rèn)為雖然對(duì)于經(jīng)濟(jì)開放程度有大量研究，但是從測度方法上來說比較主觀和混亂。梳理對(duì)外開放度指標(biāo)的變化，早期比較流行外貿(mào)依存度的指標(biāo)，后來李翀[19]提出了對(duì)國際貿(mào)易、國際金融、國際投資三方面賦予權(quán)重的方法，Kaplan和Aslan[20]則采用五個(gè)指標(biāo)即出口額/GDP、進(jìn)口額/GDP、進(jìn)出口總額/GDP、關(guān)稅稅率、外匯扭曲指數(shù)進(jìn)行主成分分析，孫永強(qiáng)等[11]則設(shè)計(jì)了關(guān)注資本市場開放程度的變量，由此可知既有研究基于側(cè)重點(diǎn)的不同而采用不同的指標(biāo)。
綜上所述，在研究開放經(jīng)濟(jì)中貨幣政策及財(cái)政政策效果的既有文獻(xiàn)中，首先建立DSGE、AS-IS-LM或SVAR/GVAR/MSVAR等開放經(jīng)濟(jì)的模型，討論匯率或?qū)ν忾_放度的改變對(duì)政策產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)的影響，但結(jié)論并不相同。在對(duì)貨幣政策效果的研究中，多采用傳統(tǒng)的數(shù)量型指標(biāo)(貨幣供應(yīng)量)或價(jià)格型指標(biāo)(利率)作為代理變量。對(duì)貨幣政策及財(cái)政政策效果的對(duì)比研究較少。本文創(chuàng)新點(diǎn)如下:(1)我國貨幣政策工具箱不斷擴(kuò)充，借貸便利類型的新型貨幣政策工具越來越具有代表性。其中，中期借貸便利(MLF)無論從使用頻率和規(guī)模上均非常可觀，并且在衡量央行貨幣政策的松緊程度時(shí)具有代表性。
因此采用中期借貸便利(MLF)期末余額數(shù)據(jù)作為貨幣政策的代理變量;(2)在參數(shù)和擾動(dòng)項(xiàng)方差具有時(shí)變特征的TVP-VAR模型中，分別加入中期借貸便利和國家財(cái)政支出變量，結(jié)合貿(mào)易開放度和金融開放度變量，進(jìn)行對(duì)比分析。本文其余部分安排如下:第二節(jié)介紹理論框架與研究方法;第三節(jié)介紹數(shù)據(jù)的選取與模型的設(shè)計(jì);第四節(jié)實(shí)證檢驗(yàn)開放經(jīng)濟(jì)下中期借貸便利與國家財(cái)政支出產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)的時(shí)變特征，以及貿(mào)易開放度和金融開放度對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格的影響;第五節(jié)是結(jié)論。
二、理論框架與研究方法
(一)理論框架
本文關(guān)注貨幣政策的匯率渠道，根據(jù)Dornbusch[21]的匯率超調(diào)理論，貨幣政策將引起匯率的“超調(diào)”，受匯率的影響，對(duì)外貿(mào)易和國際資本流動(dòng)會(huì)發(fā)生變化，進(jìn)一步影響產(chǎn)出和物價(jià)。以擴(kuò)張型貨幣政策為例，在資本可以自由流動(dòng)的情況下，匯率的貶值將導(dǎo)致國際資本的流出，這將對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生不利影響。但同時(shí)匯率貶值引起的支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)會(huì)增加凈出口，反而會(huì)提高產(chǎn)出。貿(mào)易開放度和金融開放度的變化也會(huì)影響對(duì)外貿(mào)易和資本流動(dòng)，從而影響產(chǎn)出和物價(jià)。開放經(jīng)濟(jì)中財(cái)政政策傳導(dǎo)的理論框架如圖2所示。當(dāng)財(cái)政政策引起國內(nèi)需求變化時(shí)，物價(jià)會(huì)產(chǎn)生波動(dòng)，由此引起通貨膨脹的變化及匯率的變化，受匯率的影響，對(duì)外貿(mào)易和國際資本流動(dòng)會(huì)發(fā)生變化，進(jìn)一步影響產(chǎn)出和物價(jià)。以擴(kuò)張型財(cái)政政策為例，國內(nèi)物價(jià)升高引起通貨膨脹上升，本國匯率貶值，這將刺激出口抑制進(jìn)口，增加資本流出，最終作用于產(chǎn)出和物價(jià)。同樣，貿(mào)易開放度和金融開放度的變化也會(huì)影響對(duì)外貿(mào)易和資本流動(dòng)，從而影響產(chǎn)出和物價(jià)。
三、數(shù)據(jù)與模型設(shè)計(jì)
(一)變量選取與模型設(shè)計(jì)
變量選取方面，本文選取規(guī)模以上工業(yè)增加值(IVA)作為產(chǎn)出的代理變量，衡量政策產(chǎn)出效應(yīng)，選取CPI作為價(jià)格的代理變量，衡量政策價(jià)格效應(yīng)。選取中期借貸便利(MLF)期末余額作為貨幣政策的代理變量，選取國家財(cái)政支出(G)作為財(cái)政政策的代理變量。選取外貿(mào)依存度(TOPEN)作為貿(mào)易開放度的代理變量，外貿(mào)依存度為進(jìn)出口總額/GDP，選取資本流動(dòng)自由度(FOPEN)作為金融開放度的代理變量，參考孫永強(qiáng)等[11]以及張翔等[7]的方法，定義資本流動(dòng)自由度為(外匯儲(chǔ)備增量-貿(mào)易差額-外商直接投資額)/GDP，其中GDP采用當(dāng)季的平均值。上述變量均采用月度同比漲跌率，變量區(qū)間為2015年9月至2018年6月。數(shù)據(jù)來源為Wind數(shù)據(jù)庫及中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫。
四、結(jié)論
本文建立了開放經(jīng)濟(jì)下借貸便利與財(cái)政支出產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)的模型，分別討論了中期借貸便利及國家財(cái)政支出的產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)，并對(duì)比分析了貿(mào)易開放度和金融開放度對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格的影響，結(jié)論如下。首先，中期借貸便利(MLF)和國家財(cái)政支出作為貨幣政策和財(cái)政政策的工具，具有顯著的產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)。中期借貸便利的擴(kuò)張使得產(chǎn)出先下降后上升，使通貨膨脹迅速上升。國家財(cái)政支出的擴(kuò)張具有明顯的時(shí)變特征，短期內(nèi)使產(chǎn)出出現(xiàn)上下波動(dòng)，使通貨膨脹略有下降，但長期來看則使產(chǎn)出出現(xiàn)下降的趨勢，通貨膨脹也轉(zhuǎn)為上升并在長期內(nèi)緩慢釋放。這說明在我國貨幣政策工具箱中的中期借貸便利(MLF)，作為資產(chǎn)負(fù)債表工具的一種，作用于貨幣政策的最終目標(biāo)即產(chǎn)出和物價(jià)，因此中期借貸便利可以在逆周期調(diào)節(jié)中發(fā)揮重要作用，應(yīng)相機(jī)抉擇使用以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期。
而國家財(cái)政支出作為傳統(tǒng)的財(cái)政政策工具，其產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)逐漸出現(xiàn)不確定性，以增加財(cái)政支出為例，其提高產(chǎn)出的作用越來越弱甚至有可能降低產(chǎn)出，并會(huì)在長期推動(dòng)通貨膨脹，因此在逆周期調(diào)節(jié)中有必要考慮與減稅等其他財(cái)政政策或貨幣政策的結(jié)合。其次，貿(mào)易開放和金融開放對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格產(chǎn)生重要影響。實(shí)證結(jié)果表明在開放經(jīng)濟(jì)中，貿(mào)易開放度和金融開放度的的提高，將使得產(chǎn)出上升，物價(jià)下降。原因在于貿(mào)易開放度上升，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)“三駕馬車”之一的進(jìn)出口增加，將使得產(chǎn)出上升，物價(jià)降低。
而金融開放度上升，資本流動(dòng)更加自由，國際投資增加，資本市場的配置更有效，也最終使產(chǎn)出上升，物價(jià)降低。上述結(jié)論與Romer[8]得出的經(jīng)濟(jì)開放度與通貨膨脹負(fù)相關(guān)的結(jié)論是相符的。驗(yàn)證了對(duì)外貿(mào)易的增加和資本流動(dòng)自由度的上升，對(duì)提高產(chǎn)出和控制物價(jià)具有積極作用。最后，時(shí)變參數(shù)向量自回歸模型(TVP-VAR)的實(shí)證結(jié)果表明，我國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)逐漸展現(xiàn)出時(shí)變的特征，其中財(cái)政政策的時(shí)變特征更為明顯。在封閉的小型經(jīng)濟(jì)中，參數(shù)往往是固定的并且變化不大，但是在開放且不斷變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，對(duì)中國這樣的經(jīng)濟(jì)體的研究有必要考慮時(shí)變的因素。JouchiNakajima[22]利用TVP-VAR模擬日本的宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行研究并表現(xiàn)出了很好的效果，本文借鑒其方法利用TVP-VAR建立開放經(jīng)濟(jì)中我國新型貨幣政策工具和財(cái)政政策的模型進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明在不同的時(shí)期，國家財(cái)政支出的擴(kuò)張展現(xiàn)出不同的效果。
相對(duì)來說，中期借貸便利效果的時(shí)變特征并不明顯，但隨著其在應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期中進(jìn)一步發(fā)揮作用，可能會(huì)展現(xiàn)出類似財(cái)政政策的時(shí)變特征。綜上所述，本文建立了開放經(jīng)濟(jì)下借貸便利與財(cái)政支出產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)的模型，實(shí)證檢驗(yàn)了中期借貸便利和國家財(cái)政支出效果的時(shí)變特征，以及貿(mào)易開放度和金融開放度對(duì)產(chǎn)出和價(jià)格的影響。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，中期借貸便利和國家財(cái)政支出均具有顯著的產(chǎn)出效應(yīng)和價(jià)格效應(yīng)，相比之下國家財(cái)政支出具有時(shí)變特征，且對(duì)于刺激產(chǎn)出的效果逐漸降低，甚至出現(xiàn)負(fù)向效果。外貿(mào)依存度和資本流動(dòng)自由度的上升，對(duì)增加產(chǎn)出和降低通貨膨脹具有積極作用。
基于上述結(jié)論的政策含義如下:首先，在逆周期調(diào)節(jié)中，貨幣政策工具箱中借貸便利類型的中期借貸便利(MLF)應(yīng)該繼續(xù)發(fā)揮重要作用，同類型的常備借貸便利(SLF)、定向中期借貸便利(TMLF)等也可以相機(jī)抉擇而使用。相對(duì)來說，國家財(cái)政支出由于其效果隨時(shí)間的推移變得不理想，應(yīng)該合理使用，并逐漸減少對(duì)財(cái)政支出刺激經(jīng)濟(jì)的依賴，更多配合減稅等其它積極的財(cái)政政策進(jìn)行補(bǔ)充。其次，因?yàn)橘Q(mào)易和金融開放度的變化也會(huì)影響產(chǎn)出和物價(jià)，所以在開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，更應(yīng)關(guān)注貨幣政策、財(cái)政政策與對(duì)外開放政策之間的協(xié)調(diào)。而外貿(mào)依存度和資本流動(dòng)自由度的提高對(duì)于提高產(chǎn)出和控制物價(jià)具有積極作用，因此應(yīng)堅(jiān)定不移的繼續(xù)加大對(duì)外開放的力度。貿(mào)易開放方面繼續(xù)推動(dòng)貿(mào)易自由化，降低貿(mào)易壁壘，鞏固與加強(qiáng)多邊進(jìn)出口商品及服務(wù)貿(mào)易。金融開放方面進(jìn)一步開放資本賬戶，放松資本賬戶流動(dòng)和交易的限制，使得國際間的資本可以自由流動(dòng)、投資和交易，不斷推動(dòng)金融市場的開放。
相關(guān)閱讀
